輪椅不僅是傷員、病員、殘疾人士居家康復、周轉運輸、就診、外出活動的重要移動工具，更重要的是方便家屬移動和照顧病員的得力助手，據統計，中國每年道路交通事故受傷人數約在23萬人，約有一半以上的傷患需要借助輪椅來恢復或行動。

同時，人口老齡化進程加快，預計到2040年，65歲及以上老年人口占總人口的比例將超過20%。人們生活水平在不斷提高。老年市場的爆發力近年來不斷凸顯，產生“銀發浪潮”。輪椅更多的充當老年人的腿腳，這讓輪椅行業的市場規模不斷擴大。

這也直接帶動了相關企業沖擊資本市場的熱情。近日，國內醫療器材制造商中進醫療再次向美國證券交易委員會(SEC)遞交更新后的招股書，計劃于納斯達克上市，股票代碼“ZJYL”。值得一提的是，這是中進醫療第9次更新上市資料，據其2021年9月24日首次遞交F-1文件已經過去了一年多。

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值得一提的是，此次上市中進醫療計劃在首次公開募股中以每股8美元至9美元的建議中間價發行?225?萬股普通股，并募集1900萬美元，而在公司九月更新的招股書中這一數值還為2750萬美元。

此外，在一年多的等待中，中進醫療更是陷入了增收不增利的困境之中。據最新招股書數據顯示，在截至2022年3月31日止的6個月內，中進醫療的收入為946.76萬美元，同比微增0.5%；毛利率為313.25萬美元，同比下滑13.2%；凈利潤為122.59萬美元，同比大降33.4%，而在2021財年公司凈利潤還大增超19.3%。

在這樣急轉直下的業績表現下，投資者不禁疑惑，中進醫療投資價值到底如何呢？

代工撐起主要營收

亞匯網了解到，中進醫療成立于2006年，主要為殘疾人、老年人和傷病康復者設計制造輪椅和生活輔助產品，如制氧機和沐浴機。其中，公司的大部分產品銷往日本和中國的經銷商，只有一小部分產品銷往美國、加拿大、澳大利亞、韓國、以色列、新加坡和其他國家。

其中，輪椅產品是公司的主要營收來源。據招股書顯示，截至2020年9月30日和2021年9月30日的財政年度及截至2022年3月31日止的6個月，輪椅和輪椅部件的銷售額分別占公司收入的約98.9%、99.7%及97.3%。

從業務模式劃分來看，中進醫療主要為自有品牌產品和OEM(Original Equipment Manufacture)。OEM則是按照客戶合同進行產品開發和生產，用客戶的商標進行生產銷售，也就是通常說的“代工廠”。

報告期內，公司的OEM產品的收入占比分別為83%、88%及87%，可見公司業績主要依賴于客戶訂單。而在此之中，公司收入的很大一部分集中在一個大客戶身上，這家客戶公司是一家日本公司Nissin。據亞匯網了解，Nissin是日本第一康復器材品牌。報告期內，Nissin及其全資子公司合計分別占中進醫療總銷售額的約76.4%、83.2%和81.7%。由此可見公司對于單一大客戶依賴程度較高，而在中進醫療招股書的風險因素中也提到，公司與Nissin沒有長期協議，僅依賴于公司與客戶間的長期關系。

從往續記錄期間的收入來看，中進醫療的業績顯然不太穩定。

亞匯網觀察到，2019財年至2021財年，中進醫療的總收入分別為2036.68萬美元、1619.37萬美元及2076.43萬美元，年復合增長率約0.97%，2020財年甚至出現了負增長。再從凈利表現來看，分別為364.75萬美元、220.59萬美元及263.17萬美元，可見公司凈利呈波動下行趨勢。

而在2022上半財年，中進醫療的業績更是進一步下滑。其中，收入為946.76萬美元，同比微增0.5%；凈利潤為122.59萬美元，同比大降33.4%。

對此公司解釋稱，業績的下滑主要是受到了新冠疫情的影響，不斷上漲的原材料價格也讓公司的盈利能力下滑。據招股書顯示，鋁、鋼、塑料等都是公司產品的主要原材料。以鋁為例，自2020年第二季度以來，受到疫情、能源價格上漲等因素影響，鋁錠價格呈攀升趨勢。2022年上半年，中國鋁錠價格在2萬元/噸左右徘徊，而在2020年上半年，中國鋁錠價格還僅為1.3萬元/噸。在這樣的背景下，公司的運營成本持續增長，2020財年、2021財年及2022上半財年，公司運營成本分別增長26.9%、34.7%及9.1%。

行業需求旺盛，亞洲市場積極增長

再從行業前景來看，根據世界銀行最新公布的數據，全球65歲及以上人口已從2016年的約6.25億增加到2019年的約6.98億，復合年增長率為3.7%。從長期需求來看，隨著未來幾年老年人口將繼續增加，或將導致對醫療輔助設備(例如輪椅)的穩定需求。

全球整體市場發展方面，2016年至2020年，輪椅總銷售額從約40.7億美元上升至約71.5億美元，復合年增長率為16.6%。在全球下游終端用戶強勁需求的推動下，到2025年底，輪椅的總銷售額預計將達到約133.4億美元，2021年至2025年的復合年增長率為14.1%。

再從銷售市場來看，在公司的主營市場日本，對輪椅的需求日益增長。根據日本統計局的資料，截至2020年3月，28.4%的日本人口超過65歲，這個比例已經是世界最高。預計到2030年這一數字將進一步擴大至33%。隨著日本老齡化人口的日益增加，日本對輪椅的需求也持續增長。數據顯示，日本輪椅的總銷售額從2016年的約2億美元增長到2020年的約3.1億美元，復合年增長率為12.2%。預計未來五年，這一增速將進一步擴大至21.3%。

而在中國市場，隨著近年來國民可支配收入的不斷增長，以及國家對醫療支出的持續投資，在過去的五年里，市場對于醫療輔助器具的需求出現了顯著增長。

根據中國國家統計局的數據，國內人均醫療保健支出已從2016年的約185.8美元增長到2020年的約262.1美元，復合年增長率為9.0%。整體市場需求的增長極大的推動了國內輪椅銷售市場的擴容，相關市場規模也從2016年至2020年從約12.1億美元增加至約22.0億美元，復合年增長率達到16.1%。不過在未來五年，該市場增速有所放緩。

值得一提的是，雖然單價較高，但由于電動輪椅可以讓使用者在沒有幫助的情況下進行日常活動，從而提供更好的用戶體驗，使得人們對于電動輪椅的喜愛程度更高。在下游市場的大量需求下，全球電動輪市場發展迅速，已由2016年的22.4億美元增至2019年的48.8億美元，預計這一數字到2025年將擴大至81.1億美元，2021-2025年年復合增長率為15.5%。

再從市場競爭的角度來看，2020年國際輪椅制造商超過1500家，可見市場競爭激烈。其中，日本有30多家輪椅制造商，大多專注于高端手動輪椅和電動輪椅的制造。而中國市場則更分散且競爭激烈，2020年國內有超過100家輪椅制造商，其中超過一半的市場參與者能夠制造電動輪椅。

而對于中進醫療而言，公司出售的輪椅主要是手動輪椅，2018年才開始銷售電動輪椅。報告期內，電動輪椅的占比僅為1%、1%及0.5%。在這樣的背景下，面對增長更快的電動輪椅市場，中進醫療的競爭力略顯不足。不過公司似乎也意識到了這一點，近年中進醫療也在提升自己點研發支出來提升自身競爭力。據悉，公司的研發占比已由20220財年的7.8%增加至2022上半財年9.4%。

長期來說，隨著人口老齡化的到來，市場對于輪椅的需求增長迅速，作為行業參與者的中進醫療將積極受益。但從公司自身看來，依靠代工的中進醫療在短期內業績表現頗為波動，同時在客戶集中、產品單一等問題下，中進醫療的未來仍有較大的不確定性。