6月16日，標普全球評級(S&PGlobalRatings)發布公告稱合聯營模式掩蓋中國房地產開發商表外風險。

據觀點地產新媒體了解，標普全球評級在6月15日發布的報告《繼續穿透中國開發商合聯營迷霧》中表示中國開發商在房地產開發項目上不斷增加合作，以便分散財務風險并減少資產負債表壓力。盡管合聯營模式本身并不會帶來風險，但這種操作日益增多，導致分析師和投資者愈發難以判定房地產行業中的財務風險。

標普全球評級信用分析師陳令華表示，信息透明是關鍵所在，而這個問題正日趨嚴重。合聯營企業通常是不并表的，處于資產負債表之外。因此多數公司都不會作太多披露，更談不上經過審計的數據。即便合聯營企業并表，但依然存在修飾財務數據的空間，比如明股實債。

標普報告旨在識別出財報的賬目中可能因通過合聯營模式而掩蓋了債務和風險的領域，預計合聯營操作還將持續增多。監管方面為防范房地產行業的債務擴張風險，自2021年初開始全面實行“三條紅線”標準;而通過合作來分散財務負擔，合聯營模式有助房地產企業將債務指標保持在監管范圍內。近年來一些開發商已開始不再為其合聯營項目提供擔保。這些開發商的透明度和披露數據的質量變得更加重要。

此外，標普按照開發商的權益比例對上述表外實體的盈利和債務進行并表，得出穿透式財務數據。鑒于表外債務和盈利均被考慮在內，穿透式杠桿率更為全面。然而，按權益比例并表這一方法并不能覆蓋所有風險。

標普全球評級信用分析師廖美珊表示，并表不一定會讓情形更為透明。大多數情況下，僅會導致資產負債表的少數股權增加。提升透明度則能夠消除投資者對明股實債的擔憂。并表的時間點也會扭曲信用指標。大多數開發商給出其并表率指引，但其指引可能與我們使用框架估算出的并表率有所偏差。這可能意味著開發商將不得不依賴于收購表外合聯營企業，然后進行并表。

此外，合同負債對權益合同銷售額的比率低也可能表明此類風險。其中的風險緣于，如果這些原屬表外的合聯營企業在開發后期被收購和并表，此時表外項目已經產生利潤及歸還大部分債務，開發商的并表杠桿率就可能被低估。

據悉，標普進行的一項壓力測試顯示，若將超過總權益30%以上部分的少數股權劃為短期債務，則將有近四分之一的開發商面臨評級下調壓力。

廖美珊表示，中國政府今年還推出了一項試點計劃，要求試點開發商對于表外債務，明股實債等必須進行更加全面的信息披露。若合聯營企業陷入財務困境，開發商恐須償還債務或再注入現金，這可能使其陷入流動性緊縮。由于實際的償債條款從未被披露，因此在更極端的情況下，若實際債權人同時要求開發商償還債務，則可能出現流動性風險被嚴重低估的局面。