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本月房地產(chǎn)刺激政策密集落地，繼月初一線城市全面宣布“認(rèn)房不認(rèn)貸”后，不少二線城市進(jìn)一步宣布全面取消限購(gòu)，廣州也在日前取消限購(gòu)。在房地產(chǎn)政策利好頻出的背景下，占中資美元債比重接近四分之一的地產(chǎn)債讓市場(chǎng)重新關(guān)注中資美元債的投資價(jià)值。今年以來(lái)，地產(chǎn)中資美元債及高收益中資美元債受風(fēng)險(xiǎn)事件影響波動(dòng)較大。8月下旬房地產(chǎn)利好政策支撐經(jīng)濟(jì)預(yù)期出現(xiàn)修復(fù)，但在房地產(chǎn)企業(yè)違約風(fēng)險(xiǎn)未完全消退背景下，市場(chǎng)對(duì)于中資美元債，尤其是房地產(chǎn)中資美元債的回暖依舊存在是否“曇花一現(xiàn)”的擔(dān)憂。對(duì)中資美元債而言，收益率決定了其吸引力及投資者群體。作為中國(guó)企業(yè)在境外發(fā)行的美元計(jì)價(jià)債券，其收益率受到中美兩地經(jīng)濟(jì)環(huán)境的共同影響。長(zhǎng)端美債收益率是中資美元債收益率的走勢(shì)基礎(chǔ)。從2022年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)為緩解通脹壓力，連續(xù)多次大幅加息將聯(lián)邦基金目標(biāo)利率推升至幾十年高位。受此影響，長(zhǎng)端美債利率也一路上行。截至本月中旬，10年期美債收益率已經(jīng)基本站穩(wěn)4.3%至4.4%水平，并且似乎仍未見(jiàn)頂。10年期美債收益率的攀升反映出美元資金成本的上行，這也推升了以美元計(jì)價(jià)的中資美元債收益率。總體而言，中資美元債收益率雖然在2022年下半年后有所回落，但是目前上行趨勢(shì)亦相對(duì)明朗。在長(zhǎng)端美債利率基礎(chǔ)上，中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境及發(fā)行主體信用風(fēng)險(xiǎn)等因素決定了中資美元債的最終收益率。投資級(jí)中資美元債與美債利差更多的是對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面風(fēng)險(xiǎn)的反映。自2018年以來(lái)，投資級(jí)信用利差長(zhǎng)期在150基點(diǎn)至200基點(diǎn)之間波動(dòng)。由于發(fā)行主體位于中國(guó)境內(nèi)，在2020年新冠疫情爆發(fā)之初以及去年疫情相對(duì)嚴(yán)重之際，利差出現(xiàn)了100基點(diǎn)左右的較大幅度抬升，但是在疫情穩(wěn)定后便逐步下行。高收益級(jí)中資美元債與美債利差除了對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的反映以外，還納入了對(duì)發(fā)行主體信用風(fēng)險(xiǎn)等因素的考量。在2021年下半年開(kāi)始，受到房企流動(dòng)性問(wèn)題干擾，高收益級(jí)中資美元債收益率利差從700基點(diǎn)持續(xù)升高至超過(guò)2500基點(diǎn)，直至2022年11月支持房地產(chǎn)政策的“三支箭”落地，利差才逐步回落。但由于房地產(chǎn)市場(chǎng)依舊相對(duì)疲軟，利差在回落至1500基點(diǎn)后難以進(jìn)一步下行。中資美元債一級(jí)市場(chǎng)或已觸底。在2023年8月，中資美元債一級(jí)市場(chǎng)總計(jì)發(fā)行規(guī)模在53億美元左右，較7月環(huán)比增長(zhǎng)79.7%。9月1日至20日發(fā)行中資美元債規(guī)模達(dá)到57億美元，已經(jīng)超過(guò)8月全月規(guī)模。在新發(fā)行債券中，房地產(chǎn)債已基本“消失”。房地產(chǎn)中資美元債一級(jí)市場(chǎng)在2020年達(dá)到峰值，月發(fā)行規(guī)模接近140億美元，隨著房地產(chǎn)景氣度下滑以及美元融資成本的抬升，今年下半年以來(lái)月發(fā)行量?jī)H有一只或者兩只，月均規(guī)模不到4億美元。點(diǎn)心債獲追捧隨著前期已發(fā)行債券的陸續(xù)到期以及新發(fā)行規(guī)模的縮減，中資美元債淨(jìng)發(fā)行量自2022年開(kāi)始轉(zhuǎn)負(fù)，并且在2024年及2025年將迎來(lái)到期規(guī)模的峰值。對(duì)于部分信用風(fēng)險(xiǎn)較低以及無(wú)展期需求的企業(yè)而言，停止通過(guò)中資美元債融資不失為一個(gè)較優(yōu)選擇。但是對(duì)于流動(dòng)性可能存在問(wèn)題或者仍需展期的企業(yè)而言，如何以較低成本獲取融資迫在眉睫。中期時(shí)間維度上，美元利率居高不下是大概率事件。年初在美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)大幅加息的背景下，市場(chǎng)預(yù)期美國(guó)通脹將會(huì)快速回落，美聯(lián)儲(chǔ)亦會(huì)開(kāi)始降息。但時(shí)至今日，越來(lái)越多的數(shù)據(jù)表明美國(guó)通脹短期內(nèi)很難回到美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為“適宜”的2%目標(biāo)水平，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息的預(yù)期已經(jīng)從最初的2023年四季度推遲到2024年中，甚至“遙遙無(wú)期”。中美國(guó)債收益率持續(xù)倒掛，點(diǎn)心債或成為“新寵”。往前看，人民幣利率尚存下行空間，美元利率中期內(nèi)大概率居高不下，這意味著美元人民幣收益率持續(xù)倒掛將會(huì)持續(xù)存在，甚至有進(jìn)一步擴(kuò)大的可能性。對(duì)于有離岸融資需求的企業(yè)而言，以人民幣計(jì)價(jià)的利率更低的點(diǎn)心債吸引力逐漸凸顯。綜上所述，在中美國(guó)債收益率持續(xù)倒掛的背景下，中資美元債規(guī)模收縮成定局。對(duì)部分境外融資存在剛需的客戶而言，點(diǎn)心債依托相對(duì)合理的融資成本，將成為中資企境外融資的重要工具。文章來(lái)源：大公報(bào)